問題一：中國的外匯儲備規(guī)模適度嗎？

目前中國的外匯儲備約為3.4萬億美元，位居全球首位。從應(yīng)付進(jìn)口、債務(wù)還本付息、干預(yù)外匯市場等傳統(tǒng)功能來看，中國的外匯儲備規(guī)模的確是過高了。但如果未來幾年內(nèi)中國加速開放資本賬戶，導(dǎo)致可能出現(xiàn)大規(guī)模資本外流的風(fēng)險(xiǎn)的話，那么目前的外匯儲備規(guī)模恐怕不能算高。畢竟，目前中國的M2存量超過100萬億元。從外匯儲備占M2的比率來看，中國的外匯儲備規(guī)模并不高。這恰好說明了，在當(dāng)前形勢下，過快開放資本賬戶的舉動蘊(yùn)含了極大的風(fēng)險(xiǎn)。

然而，即使對外匯儲備的適度規(guī)模存在爭議，但我們也必須看到巨額外匯儲備背后的成本與風(fēng)險(xiǎn)，例如機(jī)會成本、匯率風(fēng)險(xiǎn)、沖銷成本等。與此同時(shí)，多項(xiàng)實(shí)證研究表明，中國外匯儲備的年投資收益率也就在4-6%左右。因此，通過外匯儲備多元化管理來提高外匯儲備整體投資收益率，也是中國央行面臨的當(dāng)務(wù)之急。

問題二：中國擁有金融形態(tài)的國際凈資產(chǎn)不健康嗎？

擁有金融形態(tài)的國際凈資產(chǎn)本身并非不健康，德國與日本也擁有金融形態(tài)的國際凈資產(chǎn)。但中國的問題在于，既是國際凈債權(quán)人，但海外投資凈收益長期為負(fù)，且近年來顯著擴(kuò)大。這與德國、日本形成了鮮明的對比，后者的海外投資凈收益長期為正。造成這一問題的原因，從表面上來看，是中國的海外資產(chǎn)偏重于債權(quán)投資，而海外負(fù)債偏重于直接投資。眾所周知，債權(quán)投資的收益率顯著低于直接投資。而深層次的問題是，一方面，中國的海外資產(chǎn)過度集中在央行手中，導(dǎo)致投資不得不集中于流動性強(qiáng)、收益性弱的債權(quán)資產(chǎn)；另一方面，中國政府實(shí)施了過度的引資政策（超國民待遇的政策優(yōu)惠），造成外商直接投資過快增長。

問題三：中國央行的資產(chǎn)負(fù)債表這些年保持了健康平衡嗎？

從央行每月發(fā)布的資產(chǎn)負(fù)債表來看，央行這些年的確保持了健康平衡。但從央行以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)負(fù)債表來看，我們沒有看到近年來由于人民幣升值導(dǎo)致的央行以外幣計(jì)價(jià)的外國資產(chǎn)的估值損失的任何體現(xiàn)。這是一件比較奇怪的事情。一種原因可能是，由于央行對外國資產(chǎn)采用歷史成本法計(jì)價(jià)，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表不能隨著金融資產(chǎn)的市場價(jià)值而調(diào)整（即以市定價(jià)），因此反映不出估值損失。另一種原因可能是，央行通過會計(jì)處理，將估值損失隱藏在特定的會計(jì)項(xiàng)目中。對于一個(gè)從事金融投資的機(jī)構(gòu)而言，實(shí)施以市定價(jià)的會計(jì)記賬原則是行業(yè)慣例。不能因?yàn)閾p失沒有變現(xiàn)，就否認(rèn)損失的存在。這好比一位股民，手中的股票跌得一塌糊涂，卻一口咬定，在我的股票出售之前，我的損失根本不存在。

最后需要指出的是，目前不少央行已經(jīng)開始公布自己各期的損益表，而非僅僅公布資產(chǎn)負(fù)債表。如果要詳細(xì)披露與外匯儲備積累相關(guān)的成本與損失（例如沖銷成本與估值損失），需要中國央行盡快披露損益表。

問題四：作為外匯儲備多元化經(jīng)營的載體之一，中投公司有什么問題？

中投公司最大的問題有二：一是沒有法律規(guī)定中投公司投資收益最終如何運(yùn)用。從國際慣例來看，對主權(quán)財(cái)富基金投資收益的用途通常有明確的規(guī)定，例如補(bǔ)充社保基金或者平衡財(cái)政預(yù)算等；二是中投公司力圖在國際范圍內(nèi)扮演財(cái)務(wù)投資者，而其百分之百控股的匯金公司卻是中國國內(nèi)不折不扣的金融戰(zhàn)略投資者，兩者在角色上存在沖突。

因此，我們建議，作為外匯儲備多元化的一種方向，中國政府應(yīng)創(chuàng)建一只主權(quán)養(yǎng)老基金。基金的資金來源與中投公司相似，即由財(cái)政部發(fā)行特別債券，用特別債券募集的人民幣資金與央行的外匯儲備互換，將互換得到的外匯資金作為該主權(quán)養(yǎng)老基金的資本金。該主權(quán)養(yǎng)老基金在海外投資運(yùn)作，公司治理參照國際慣例執(zhí)行。但法律明文規(guī)定，未來該主權(quán)養(yǎng)老基金的所有投資收益，均用于充實(shí)中國社保賬戶。

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