陜西黑貓(601015)

公司披露2018年度報告：實現(xiàn)營業(yè)收入104.72億元（+9.72%），歸屬于上市公司股東凈利潤3.25億元（+31.35%），其中Q1、Q2、Q3、Q4分別為0.76、0.29、0.98和1.22億元，公司扣除非經(jīng)常性損益后的歸母凈利潤為3.05億元（+24.93%），每股收益為0.26元/股（+4%），加權平均ROE為5.86%（-1.07pct）。

焦炭業(yè)務業(yè)績同比上升，主因焦炭價格上漲。報告期內，公司焦炭產(chǎn)量511.6萬噸，同比上升0.7%；焦炭銷量494.5萬噸，同比下降5.9%；焦炭業(yè)務收入87.6億元，同比上升10.9%；焦炭業(yè)務成本82.7億元，同比上升6.5%，焦炭業(yè)務毛利4.9億元，同比上升272.8%。業(yè)績同比上升的主要原因是焦炭價格上漲帶動公司銷售價格顯著上升。2018年全年公司焦炭銷售平均價格為1772元/噸，同比上升17.8%；成本為1673元/噸，同比上升13.1%，價格漲幅大于成本漲幅使得噸煤毛利（99元/噸）同比上升296%。

焦油業(yè)務業(yè)績同比上升，主因焦油售價明顯上漲。報告期內，公司焦油產(chǎn)量19.3萬噸，同比下降2%；焦油銷量19萬噸，同比下降0.38%；焦油業(yè)務收入為5.3億元，同比上升16.61%；焦油業(yè)務成本為1.5億元，同比上升19.1%，焦油業(yè)務毛利3.8億元，同比上升15.7%。業(yè)績增長主因焦油售價上漲明顯。2018年公司焦油單價2811元/噸，同比上升409元/噸，單位成本785元/噸，同比上升129元/噸。價格上漲大于成本上漲使得焦油單位毛利（2026元/噸）同比上升281元/噸，同比漲幅16.1%。

粗苯業(yè)務業(yè)績同比下滑，主因價格下降以及成本上漲。報告期內，公司粗苯產(chǎn)量5.5萬噸，同比上升1.6%；粗苯銷量5.5萬噸，同比上升0.8%；粗苯業(yè)務收入為2.3億元，同比下降3.1%；粗苯業(yè)務成本為1.2億元，同比上升23.9%，粗苯業(yè)務毛利1億元，同比下降22.96%。粗苯業(yè)績的下滑主因粗苯單位成本（2261元/噸）同比上升23%、售價（4167元/噸）同比下降3.8%導致粗苯單位毛利（1906元/噸）同比下降23.5%。

甲醇業(yè)務業(yè)績同比下滑，主因產(chǎn)銷量下滑以及成本大幅上升。報告期內，甲醇業(yè)務收入為3.6億元，同比上漲4.5%；甲醇業(yè)務成本為2.3億元，同比上升37%；甲醇業(yè)務毛利1.3億元，同比下降25.04%。業(yè)績下滑的主因有二，其一是公司甲醇產(chǎn)（16.4萬噸）、銷（16.3萬噸）量分別同比下降5.16%和6.7%；其二是甲醇平均成本（1391元/噸）同比上升46.7%，雖然平均銷售價格（2205元/噸）也同比上升12.4%，但平均成本的大幅增加導致甲醇單位毛利（814元/噸）同比下降19.7%。

LNG業(yè)務業(yè)績同比下滑，主因產(chǎn)銷量下滑以及成本大幅上升。報告期內，公司LNG業(yè)務收入為4.2億元，同比上漲1.1%；LNG業(yè)務成本為2.5億元，同比上升27.17%，LNG業(yè)務毛利為1.7億元，同比下降21.72%。業(yè)績下滑的主因有二，其一是產(chǎn)（11.5萬噸）、銷（11.4萬噸）量分別同比下降13.6%和15.6%；其二是雖然LNG單位銷售價格（3712元/噸）同比上升19.7%，但LNG單位銷售成本（2177元/噸）同比大幅上升50.7%導致單位毛利（1535元/噸）同比下跌7.3%。

合成氨業(yè)務全面啟動，未來收益有望大幅提升。2016年4月公司子公司黑貓能源合成氨生產(chǎn)線停產(chǎn)進行配套技術改造，2018年6月開始試生產(chǎn)，現(xiàn)有產(chǎn)能9萬噸/年，2018年全年共生產(chǎn)合成氨0.8萬噸。同時子公司龍門煤化總投資12億元的合成氨/尿素項目（可年產(chǎn)28萬噸合成氨或48萬噸尿素）2018年共生產(chǎn)合成氨1.9萬噸。報告期內，公司合成氨產(chǎn)量2.7萬噸，合成氨銷量2.4萬噸，合成氨業(yè)務收入為5,779.8萬元，合成氨業(yè)務成本為3,924.2萬元，合成氨業(yè)務毛利為1,855.6萬元，毛利率32%。2018年全年合成氨銷售平均價格為2321元/噸，平均成本為1576元/噸，單位毛利為745元/噸。未來幾年，公司合成氨業(yè)務產(chǎn)能利用率有望進一步提高，合成氨產(chǎn)銷量預計大幅增加。

2018年企業(yè)環(huán)保投入大幅增加，未來有望顯著下降。報告期內，公司子公司龍門煤化被列入環(huán)保部門公布的重點監(jiān)控排污企業(yè)名單，公司及各子公司隨即加大環(huán)保設施投入。與2017年環(huán)保投入3,840萬元（占公司營業(yè)收入比重0.4%）相比，2018年環(huán)保投入4.1億元，占公司營業(yè)收入比重4%，同比上升992%。目前，龍門煤化在廢氣治理、固體廢物防治、廢水治理、噪音防止等方面的多數(shù)設施已投入使用，只有預計投資1億元的煤場大棚項目還在施工建設當中，未來環(huán)保投入成本有望顯著下降。

公司未來煤化工業(yè)務有望再上新臺階。報告期內，（1）子公司新豐科技建設的“焦化轉型升級改造項目”已完工，但未投產(chǎn)，預計2019年3月份具備聯(lián)動試車條件，2019年7月份開始生產(chǎn)。項目以29.36萬噸/年化工焦為原料，可年3.243億立方氨合成氣（主產(chǎn)品）、0.48億立方水煤氣（副產(chǎn)品）、0.32億立方變換脫碳氣（副產(chǎn)品）、0.337億立方甲醇馳放氣（副產(chǎn)品）。（2）子公司黑貓化工實現(xiàn)“BDO項目”全線貫通，項目年產(chǎn)6萬噸1,4丁二醇（BDO），預計2019年7月開始生產(chǎn)，預計產(chǎn)量2.4萬噸。（3）子公司內蒙古黑貓在內蒙古自治區(qū)自治區(qū)巴彥淖爾市烏拉特后旗青山工業(yè)園區(qū)投資49.44億元、建設綜合利用260萬噸焦化所產(chǎn)的焦爐煤氣年產(chǎn)30萬噸甲醇聯(lián)產(chǎn)8萬噸合成氨的項目預計2020年6月建成。未來公司煤化工業(yè)務有望再上新臺階。

盈利預測與估值：我們預計公司2019/20/21年實現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤分別為4.8/5.5/6.1億元，折合EPS分別是0.35/0.37/0.40元/股，當前6.21元股價，對應PE分別為18.0/16.9/15.6倍，維持公司“持有”評級。

風險提示：宏觀經(jīng)濟低迷；行政性去產(chǎn)能的不確定性、新能源替代性。