上海石化(600688)

投資要點：

公司 18 年實現(xiàn) EPS 0.49 元，同比下滑 14.07%。 根據(jù)中國企業(yè)會計準(zhǔn)則，2018 年上海石化實現(xiàn)營業(yè)收入 1077.65 億（YoY+17.12%），凈利潤 52.77 億（ YoY-14.07%），對應(yīng) EPS 為 0.49 元,符合我們的預(yù)期，業(yè)績下滑主要因為其中 18Q4 業(yè)績拖累，18Q4 油價下跌帶來庫存損失,而 17Q4 同期有油價上漲的存收益增加，18Q4 實現(xiàn)凈利潤 6.17 億(YoY-69.77%，QoQ-45.72%)。 分板塊來看，2018 年由于布倫特原油的年平均油價同比上漲 30.66%，各產(chǎn)品銷售單價上升幅度小于原材料采購單價上升幅度，公司主要部門經(jīng)營業(yè)績都有所下滑。

庫存損失等原因?qū)е聼捰桶鍓K盈利同比小幅下滑。 公司 2018 年煉油板塊實現(xiàn)營業(yè)利潤29.1 億， 同比下滑 2.1 億，主要由于四季度油價下跌帶來庫存損失。 18 年共加工原油1,437.90 萬噸（其中來料加工 72.92 萬噸），加工量與去年基本持平。全年汽油產(chǎn)量322.9 萬噸（YoY+1.99%），其中高牌號汽油比例達(dá) 31.42%，同比提高 2.46 個百分點,柴汽比下降 0.06 至 1.16，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。

化工板塊盈利收窄，投資收益受上海賽科業(yè)績下滑影響。 2018 年公司中間石化產(chǎn)品營業(yè)利潤為 19.35 億，同比下降 2.7 億；樹脂及塑料銷售量同比下降 4.27%，營業(yè)利潤為 9億，同比減少 4.56 億；聚酯價差收窄，合成纖維同比增虧 0.98 億至虧損 5.73 億。 聯(lián)營公司上海賽科業(yè)績下降，2018 年度實現(xiàn)營業(yè)收入 263.2 億元，稅后利潤 32.287 億元，凈利潤下降了 14.2 億，公司應(yīng)占利潤 6.457 億元,同比下滑 3.9 億，導(dǎo)致了公司投資收益明顯下降。

公司賬上現(xiàn)金充裕，每 10 股派息 2.5 元（含稅）。 截止 2018 年末賬上現(xiàn)金高達(dá) 102 億，比去年增長 7.4 億，資產(chǎn)負(fù)債率小幅提升 3.6 個點至 33.55%，同時 18 年度全年財務(wù)費用-3.37 億元，同比減少 1.30 億元。公司擬現(xiàn)金分紅的數(shù)額（含稅）27 億，分紅比率為51.27%，每 10 股派息 2.5 元（含稅）。 2019 年的資本支出預(yù)計為 15 億元左右，后續(xù)有望保持高現(xiàn)金和分紅比例。

調(diào)整盈利預(yù)測，維持“ 增持”評級。 考慮景氣度可能下降但存在產(chǎn)量提升、 庫存收益和管理優(yōu)化，我們調(diào)整對 2019-2020 年預(yù)計 EPS 分別為 0.51 元和 0.47 元（調(diào)整前分別為 0.58元和 0.55 元），新增 2021 年 EPS 預(yù)測 0.52 元，對應(yīng) PE 分別為 11 倍、 12 倍和 11 倍，PB 為 2 倍，民營煉化 PB 平均為 3.4 倍。 公司在手現(xiàn)金充裕，杠桿較低，在行業(yè)景氣下降過程中經(jīng)營會相對更穩(wěn)定，維持“ 增持”評級。

風(fēng)險提示：油價大幅下跌；下游化工品景氣度下降；成品油毛利大幅收窄。