夢百合(603313)

2018年歸母凈利潤同比增長19.4%，業(yè)績略低于預(yù)期

2018年夢百合實(shí)現(xiàn)營收30.49億元，同比增長30.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.86億元，同比增長19.4%，略低于我們此前預(yù)期。公司18Q1/Q2/Q3/Q4單季營收同比分別增長27%/20%/33%/39%，單季歸母凈利同比變動-93%/-27%/+127%/+596%。我們預(yù)計公司2019-2021年EPS分別為1.36、1.87、2.41元，維持“增持”評級。

記憶綿業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，TDI價格下行帶動綜合毛利率顯著提升

公司記憶棉業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，2018年記憶綿床墊收入同比增長29.7%至16.9億元，記憶綿枕收入同比增長5.1%至4.7億元。此外，公司沙發(fā)/電動床收入同比分別增長12.2%/70.1%至2.4/2.3億元。主要原材料TDI價格自2018年下半年開始大幅下行（據(jù)Wind數(shù)據(jù)，TDI現(xiàn)貨18H2均價較18H1下滑28%），帶動記憶棉床墊/沙發(fā)毛利率同比提升至1.9/1.3pct至32.2%/24.2%，記憶棉枕受價格下調(diào)影響，毛利率同比基本持平。2019年以來TDI均價較2018H2進(jìn)一步回落，下滑幅度達(dá)43%，企業(yè)盈利有望繼續(xù)回升。

受益于18H2人民幣貶值，期間費(fèi)用率小幅下滑

2018年公司對品牌口號和視覺形象進(jìn)行了全面升級，通過“尋找首席體驗官”、智能睡眠系統(tǒng)全球發(fā)布會等活動提升品牌知名度，銷售費(fèi)用率同比提升1.1pct至13.2%；管理費(fèi)用率同比提升0.2pct至5.3%，研發(fā)費(fèi)用率同比小幅下滑0.5pct至2.9%；受益于18H2人民幣貶值，公司實(shí)現(xiàn)匯兌收益0.2億元，財務(wù)費(fèi)用率同比下滑1.4pct至0.1%，對應(yīng)期間費(fèi)用率小幅下滑0.6pct至21.4%。經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比增加197.6%至1.8億元，主要受益于采購成本下降和貨款回收體量增大。

外銷快速發(fā)展，內(nèi)銷發(fā)力可期

公司多年拓展國際市場，為Walmart、Costco等知名企業(yè)提供ODM產(chǎn)品，2018年外銷收入同比增長31.7%至25.2億元，毛利率同比提升3.3pct至29.8%。內(nèi)銷方面，公司積極布局線上渠道，2018年線上收入同比增長135%至2.6億元，線下與紅星美凱龍、居然之家等家居賣場以及酒店合作，截至2018年末公司直營、經(jīng)銷門店分別達(dá)到104/135家,酒店渠道合作零壓房數(shù)量達(dá)到20萬間，多渠道同時發(fā)力助力自主品牌快速增長。

盈利能力有望回升，維持“增持”評級

原材料價格大幅下行推動公司毛利率進(jìn)一步修復(fù)，業(yè)績彈性有望釋放，考慮到TDI價格下行，我們上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計公司2019~2021年歸母凈利為3.28、4.51、5.82億元（2019~2020年原值2.87、3.55億元），對應(yīng)EPS為1.36、1.87、2.41元。參照可比公司2019年平均19倍PE估值水平，考慮到公司盈利能力持續(xù)恢復(fù)、業(yè)績有望高速增長，給予公司2019年25~26倍目標(biāo)PE，目標(biāo)價調(diào)整為34.00~35.36元，維持“增持”評級。

風(fēng)險提示：原材料價格波動，外貿(mào)環(huán)境的不確定性。