帝歐家居(002798)

2018年歸母凈利潤同比增長598%，業(yè)績符合預(yù)期

2018年帝歐家居并表歐神諾，實現(xiàn)營收43.08億元，同比增長707%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.81億元，同比增長598%，符合我們此前預(yù)期。18Q1/Q2/Q3/Q4單季營收同比增長936%/678%/801%/561%；單季歸母凈利同比增長2215%/410%/1397%/380%。瓷磚及衛(wèi)浴主業(yè)協(xié)同發(fā)展、未來成長可期，我們預(yù)計公司2019-2021年EPS為分別為1.28、1.70、2.27元，維持“買入”評級。

歐神諾受益工裝業(yè)務(wù)快速發(fā)展，營收同比增長53.4%

歐神諾工程渠道優(yōu)勢顯著，形成了碧桂園、萬科、恒大等國內(nèi)房地產(chǎn)龍頭企業(yè)為主體的優(yōu)質(zhì)客戶群，2018年受益于工裝業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，歐神諾收入同比增長53.4%至36.81億元，其中第一大客戶碧桂園收入達到20.4億元。公司發(fā)揮工裝大批量訂單帶來的規(guī)模效應(yīng)，成本優(yōu)勢增強，毛利率同比提升0.9pct至35.8%，凈利率（未扣除合并攤銷費用口徑）同比提升0.5pct至9.7%。2019年公司在繼續(xù)保持與碧桂園等存量客戶份合作份額持續(xù)增長的基礎(chǔ)上，還將積極推進與雅居樂、榮盛、富力等龍頭房企的合作，零售端加速縣市渠道下沉與城市社區(qū)店布局，高增長有望延續(xù)。

衛(wèi)浴主業(yè)穩(wěn)健增長，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)拓展工程渠道

2018年帝王潔具衛(wèi)浴產(chǎn)品營收同比增長13.4%至4.79億元，其中銷量同比增長11.3%，均價同比上漲2%至1080元/套，毛利率同比下滑0.8pct至33.7%；亞克力板業(yè)務(wù)營收同比增長33.3%至1.45億元，其中銷量及均價同比分別增長8.4%，受益于主要原材料MMA價格下行，毛利率同比提升0.7pct至15.4%。2019年衛(wèi)浴主業(yè)將在鞏固零售渠道優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，借助歐神諾在工裝業(yè)務(wù)的渠道優(yōu)勢及管理經(jīng)驗積極拓展衛(wèi)浴產(chǎn)品工裝業(yè)務(wù)，成為營收新增長點，兩大主業(yè)協(xié)同發(fā)展可期。

擴充自有產(chǎn)能，奠定長期增長基礎(chǔ)

歐神諾在廣東佛山、江西景德鎮(zhèn)、廣西藤縣均設(shè)有生產(chǎn)基地，目前公司在廣西藤縣高端智能化生產(chǎn)線建設(shè)一期項目、景德鎮(zhèn)產(chǎn)能擴充升級項目已順利投產(chǎn)使用，我們預(yù)計公司2019年產(chǎn)能規(guī)模有望達到5700萬方。隨著公司產(chǎn)能逐步釋放，前期產(chǎn)能瓶頸問題有望得到緩和，同時有望形成規(guī)模效應(yīng)、提高生產(chǎn)優(yōu)勢，進一步提升公司盈利能力。

工裝優(yōu)勢顯著，維持“買入”評級

歐神諾在瓷磚工裝領(lǐng)域優(yōu)勢顯著，2019年公司在存量+增量客戶共同推動下，有望延續(xù)收入高增長。維持盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司2019~2021年歸母凈利潤分別為5.0、6.6、8.7億元，對應(yīng)EPS為1.28、1.70、2.27元。參照可比公司2019年平均18倍PE，給予帝歐家居2019年22~23倍PE估值，目標價格區(qū)間為28.16~29.44元，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：地產(chǎn)銷售超預(yù)期下滑，新客戶拓展不及預(yù)期。