金風(fēng)科技(002202)

風(fēng)機(jī)及風(fēng)電場(chǎng)業(yè)務(wù)向好、質(zhì)保金下降推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)， Q4 招標(biāo)價(jià)格回升有望提升 2019 盈利能力。2018 年，得益于風(fēng)機(jī)銷量增長(zhǎng)、風(fēng)電場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大以及棄風(fēng)限電改善，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 287.31 億元，同比增長(zhǎng) 14.33%。受風(fēng)機(jī)價(jià)格下滑，整體毛利率同比下滑 4.28ppt。得益產(chǎn)品質(zhì)量保證金下降，銷售費(fèi)用率同比下降 1.78ppt。最終實(shí)現(xiàn)歸母凈利 32.17 億元，同比增長(zhǎng) 5.30%。 2MW機(jī)型仍為公司銷售主力，同時(shí) 3MW 機(jī)型銷量大幅增長(zhǎng)。公司擁有在手訂單 18.51GW 持續(xù)增長(zhǎng)， 2.x MW 機(jī)型仍為主力機(jī)型，但內(nèi)部 2.3MW 等大容量風(fēng)機(jī)占比明顯提升， 6.X 風(fēng)機(jī)訂單數(shù)量也大幅增長(zhǎng)。風(fēng)機(jī)招標(biāo)價(jià)格 Q4 末較 Q3 末提升 5%左右，未來(lái)有望提升公司盈利能力。

財(cái)務(wù)分析：議價(jià)能力提升，現(xiàn)金流持續(xù)改善；風(fēng)電場(chǎng)建設(shè)提速充實(shí)資產(chǎn)負(fù)債表。 公司 Q4 存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)下降，庫(kù)存中原材料規(guī)模同比增長(zhǎng)，庫(kù)存商品同比下降，一定程度反映行業(yè)景氣；公司應(yīng)收規(guī)模減小、應(yīng)付規(guī)模擴(kuò)大，產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)能力有所提升，綜合看 Q4 現(xiàn)金流持續(xù)改善，全年基本維持穩(wěn)定水平。受風(fēng)電場(chǎng)建設(shè)加速，公司非流動(dòng)資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，長(zhǎng)期借款規(guī)模擴(kuò)大，整體資產(chǎn)負(fù)債率維持相對(duì)穩(wěn)定，流動(dòng)/速動(dòng)比率有所下滑。

風(fēng)機(jī)龍頭市占率持續(xù)提升，需求向好支撐 2019 風(fēng)電景氣。 風(fēng)機(jī)龍頭得益產(chǎn)品質(zhì)量、穩(wěn)定原材料供應(yīng)以及資金及產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)能力等優(yōu)勢(shì)，市占率逐年提高。國(guó)內(nèi)來(lái)看，風(fēng)機(jī) TOP5 市占率由16 年的 62%提升至 18 年的 73%， 公司由 27%提升至 32%。全球看，公司裝機(jī)排名由 17 年的11%升至 14%，排名升至第二。

多重利好支撐風(fēng)電需求景氣， 2019 裝機(jī)有望超預(yù)期。 1. 下游運(yùn)營(yíng)企業(yè)融資成本下降，風(fēng)電建設(shè)投資加速； 2. 棄風(fēng)限電持續(xù)改善，解禁省份裝機(jī)空間大：對(duì)比吉、黑、蒙三省 2018 裝機(jī)與2020 規(guī)劃，未來(lái)合計(jì)有 23GW 空間； 3. 上網(wǎng)電價(jià)退坡存搶裝預(yù)期，競(jìng)價(jià)政策對(duì)裝機(jī)規(guī)模沖擊有限； 4. 海上風(fēng)電與分散式風(fēng)電建設(shè)加速： 2018 年風(fēng)電裝機(jī) TOP5 省為豫、冀、蘇、蒙、晉，蘇海上風(fēng)電發(fā)展較快，豫、冀和晉分散式風(fēng)電規(guī)劃出臺(tái)較早。 2018 年以來(lái)， 粵、蘇分別核準(zhǔn) 8.4 和 6.7GW 海上風(fēng)電規(guī)模，豫、冀和晉規(guī)劃有 1-4GW 不等分散式風(fēng)電規(guī)劃。? 盈利預(yù)測(cè)與估值。 我們預(yù)計(jì)公司 2019-2021 年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 368.87、 449.40 和 508.01 億元，同比增長(zhǎng) 28.39%、 21.83%和 13.04%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利 34.82、 45.99 和 55.98 億元，同比增長(zhǎng)8.26%、 32.07%和 21.73%，攤薄每股收益為 0.85、 1.12 和 1.36 元/股，以 2019 年 3 月 29 日收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng) PE 分別為 17、 13 和 11 倍。公司作為風(fēng)機(jī)龍頭市占率逐年提升， 2018 年Q4 以來(lái)風(fēng)機(jī)招標(biāo)價(jià)格回升， 未來(lái)盈利能力有望提升，公司持續(xù)推進(jìn)風(fēng)電場(chǎng)建設(shè)，未來(lái)將為公司帶來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流，維持對(duì)公司“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)因素： 政策支持不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；“雙海”市場(chǎng)開拓不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。