夢百合(603313)

事件： 公司發(fā)布 ] 2018 年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 30.5 億元，同比增長30.4%， 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤近 1.9 億元，同比增長 19.4%， 實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤約為2.3 億元，同比增長 73%； Q4 單季度實(shí)現(xiàn)營收 9.5 億元，同比增長 39%； 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 7565 萬元，同比增長 596%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤 9006.3 萬元，同比增長 927.9%， 業(yè)績迎來明顯拐點(diǎn)。 其中利潤端大幅增長主要受益于原材料價(jià)格下行以及人民幣貶值帶來的業(yè)績彈性。 公司公布分紅方案，擬每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 4 元（含稅），并以資本公積擬向全體股東每 10 股轉(zhuǎn)增 3 股。

原材料價(jià)格下跌及人民幣貶值致盈利能力回升。 由于公司核心原材料TDI/MDI價(jià)格從 18 年 3 季度起顯著下行， 公司毛利率得以大幅優(yōu)化， 2018 年實(shí)現(xiàn)毛利率 32.1%，同比提升 2.5pp， 其中Q3/Q4 單季度分別實(shí)現(xiàn)毛利率 32.7%/36.5%，同比分別提升 3.8pp和 9.9pp。 當(dāng)前TDI和MDI價(jià)格雖有回升， 但考慮到今年原材料有較多新增產(chǎn)能投放， 上行空間不大， 預(yù)計(jì) 19 年上半年公司毛利率同比仍將大幅提升。公司產(chǎn)品外銷占比超過 80%，匯率波動(dòng)對公司利潤有較大影響。公司 18 年錄得匯兌收益 2243.1 萬元， 17 年同期為損失 2470.6 萬元，剔除 18 年遠(yuǎn)期外匯合約損失 2836 萬元，匯率貶值助 18 年凈利潤增加約 1878 萬元。從費(fèi)用率看， 18 年四項(xiàng)費(fèi)用率總和為 21.4%，較 17 年微降約 0.6pp，主要是因?yàn)樨?cái)務(wù)費(fèi)用受匯率影響下降了近 1.4pp， 銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用相對增長較多，分別增加了 42%和 35.8%，主要原因是公司當(dāng)前仍處在業(yè)務(wù)的擴(kuò)張階段，對人員、渠道和研發(fā)等收入的投入增長較多。

外銷業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增長。 18 年公司外銷實(shí)現(xiàn)收入 25.2 億元，同比增長 31.7%，北美地區(qū)全年實(shí)現(xiàn)營收 15 億元，同比增長 22.9%，歐洲大區(qū)實(shí)現(xiàn)營收 8.1 億元，同比增長 60%，主要因?yàn)楣臼召彽膬蓚€(gè)西班牙品牌全年貢獻(xiàn)收入 2 億元。 公司外銷業(yè)務(wù)相對成熟，毛利率也隨原材料和匯率貶值提升 3.3pp至 29.8%。為應(yīng)對未來可能出現(xiàn)的貿(mào)易沖突，公司正加速布局海外產(chǎn)能， 2019 年公司海外產(chǎn)能將迎來集中釋放：泰國、塞爾維亞二期、美國工廠預(yù)計(jì)于 2019H1 投產(chǎn)，海外OEM業(yè)務(wù)或?qū)⒗^續(xù)保持穩(wěn)定快速增長趨勢。

OBM 業(yè)務(wù)有望快速放量。 公司正加力從品牌和渠道推進(jìn)向 OBM 業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。目前 OBM 業(yè)務(wù)包括內(nèi)銷品牌夢百合、瞇貍、 CR 和新收購的西班牙品牌Maxcolchón、 COMOTEX。 OBM 業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 7.2 億，其中品牌“夢百合”貢獻(xiàn) 4.4 億，同比增長 3.8%，毛利率提升 4.7pp 至 50.8%。新品牌 Cr 開始放量，18 年實(shí)現(xiàn)收入 4228 萬元，同比增長 144.6%。渠道方面， 18 年全年新開門店121 家，其中新開直營門店 34 家，加盟門店 87 家，總門店數(shù)達(dá)到 239 家，其中直營 104 家，加盟 135 家。 直營門店全年實(shí)現(xiàn)收入近 6600 萬元，同比增長200.2%，加盟門店全年收入同比增長 53%至 3559 萬元。公司將繼續(xù)推進(jìn)自主品牌“三年千店”戰(zhàn)略落地，預(yù)計(jì)未來幾年在公司門店數(shù)量擴(kuò)充帶動(dòng)下，內(nèi)銷收入或?qū)⒎帕?。另外公司線上銷售也在快速成長， 18 年實(shí)現(xiàn)銷售收入 2.6 億元，同比增長 135%。

盈利預(yù)測與投資建議。 預(yù)計(jì)公司 2019-2021 年歸母凈利潤分別約為 3.7/5/6.8 億元， 對應(yīng)EPS為 1.53/2.06/2.83 元， 考慮到公司未來幾年或處于規(guī)模和利潤快速發(fā)展期， 參考同業(yè)， 給予公司 19 年 25 倍PE目標(biāo)， 目標(biāo)價(jià) 38.25 元，維持“買入” 評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 原材料價(jià)格或大幅上漲； 人民幣或大幅升值；海外生產(chǎn)基地投產(chǎn)或晚于預(yù)期