視源股份(002841)

事件：公司2019年4月02日晚發(fā)布2018年年報，其中2018年營收收入169.83億，同比增長56.3%，歸母凈利潤10.04億，同比增長45.3%。

點評如下：

18年業(yè)績答卷靚麗，板卡和教育業(yè)務為主要超預期驅(qū)動力量。公司4月02日晚發(fā)布2018年年報，其中全年營收169.84億，同比+56.28%，歸母業(yè)績10.04億，+45.32%，符合此前業(yè)績快報。

1、從營收結(jié)構(gòu)驅(qū)動看：

業(yè)務一：液晶顯示主控板卡。2018年液晶顯示主控板卡2018年實現(xiàn)營業(yè)收入86.2億元，營收占比50.82%，同比增長57.08%，營收驅(qū)動：（1）主要來自于智能卡營收收入55.9億同比2017年的25.86億同比增長116%帶來的驅(qū)動；（2）公司在液晶電視主板控制卡的份額有29%提升到35%，（3）受益于奧運會等下游電視需求增速扭負為正。

業(yè)務二：教育智能交互白板穩(wěn)定增長。2018年希沃交互智能平板產(chǎn)品實現(xiàn)營業(yè)收入56.7億元，營業(yè)占比33.42%，同比增長36.02%，增長驅(qū)動：（1）主要是單教室ASP提升：隨著智慧黑板、電子白板、智能錄播系統(tǒng)、學生終端等新的商業(yè)模式和新產(chǎn)品，單教室單機市場容量變大；（2）公司規(guī)模和產(chǎn)品競爭優(yōu)勢下的份額提升，根據(jù)奧維云網(wǎng)《2018年Q4中國B2BIWB市場研究報告》統(tǒng)計，希沃交互智能平板在2018年中國大陸交互智能平板排名居首，銷售額市占率為36.50%。

業(yè)務三：會議業(yè)務企業(yè)服務高速成長。2018年，公司交互智能平板產(chǎn)品在會議市場實現(xiàn)營業(yè)收入6.45億元，營業(yè)占比為3.81%。同比增長103.76%，，企業(yè)會議業(yè)務主要受益于基礎(chǔ)低及行業(yè)滲透率低和需求快，據(jù)奧維云網(wǎng)《2018Q4中國會議平板市場研究報告》統(tǒng)計，公司高效會議平臺MAXHUB在中國大陸會議市場交互智能平板排名居首，MAXHUB交互智能平板銷售額市占率為25.40%，保持較高增速。

2、從盈利角度看高研發(fā)壁壘帶來高盈利質(zhì)量和ROE等。

從公司年報看，公司2018年毛利率20.07%，同比上升0.08個百分點，主要受板塊原材料上升影響，分業(yè)務看交互智能平板毛利率30.50%同比、增加2.42個百分點超市場預期，主要是公司研發(fā)人員和費用增長且主要集中在輕資產(chǎn)運營的交互平板業(yè)務（2018年研發(fā)7.87億同比增加56%，研發(fā)人員1768人，同比增加32%），如公司在80/86寸等大尺寸電視板卡業(yè)務競爭優(yōu)勢明顯，另外從ROE角度公司2018年ROE（攤?。?9.51%，同比提升近2個百分點，公司經(jīng)營效率和盈利質(zhì)量進一步提升。

19年公司板卡業(yè)務、教育、會議平板業(yè)務仍存在超預期可能。

1、教育業(yè)務享受政策春風，進一步打造數(shù)字教室中的“?？低暋?。2018年4月，教育部在國家教育信息化工作會議上提出的《教育信息化2.0行動計劃》，2019年2月，國務院印發(fā)了《中國教育現(xiàn)代化2035》提出到2022年基本實現(xiàn)“三全兩高一大”的發(fā)展目標，即教學應用覆蓋全體教師、學習應用覆蓋全體適齡學生、數(shù)字校園建設(shè)覆蓋全體學校，信息化應用水平和師生信息素養(yǎng)普遍提高，建成“互聯(lián)網(wǎng)+教育”大平臺。我們認為教育信息化邁入2.0時代，未來競爭將從單純硬件更加注重軟件、平臺、管理和服務體系的建設(shè)。公司目前完善數(shù)字教室中的產(chǎn)品生態(tài)，將產(chǎn)品體系升級為“常態(tài)化教學應用軟件、數(shù)字化環(huán)境硬件、數(shù)據(jù)管理與服務軟件”三大部分，推出了智慧黑板、電子白板、常態(tài)化智能錄播系統(tǒng)、學生終端、易課堂等硬件及軟件類新產(chǎn)品，基本實現(xiàn)了教育信息化應用工具的全面覆蓋。2019年將進一步受益常態(tài)化智能錄播系統(tǒng)等新產(chǎn)品不斷完善協(xié)同。

2、智能電視板卡需求迎來新的變化：智能板卡占比提升帶動智能板卡ASP提升，我們預計該趨勢還將延續(xù)，一是政策端根據(jù)工信部《超高清視頻產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動計劃》推出，智能電視等將會帶來4K/8K新功能升級；二是企業(yè)端華為電視2019年陸續(xù)推出智能電視將會給產(chǎn)業(yè)鏈帶來較大驅(qū)動。

3、會議智能終端2019年將加大發(fā)力。公司2018年在會議智能終端進展基本符合預期，2019年公司將改善渠道、重點加強對大客戶體驗式營銷等，如招商銀行、東風日產(chǎn)、網(wǎng)易、南方基金、阿里巴巴、騰訊、合生元、東方航空、金地地產(chǎn)等公司正在使用MAXHUB產(chǎn)品。同時疊加研發(fā)、品牌、價格等優(yōu)勢我們預測公司會議業(yè)務同比增速有望繼續(xù)高漲。

2019年可轉(zhuǎn)債落地加碼研發(fā)和長期發(fā)展動能。公司2019年3月發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資總額9.42億元，主要用于投資高效會議平臺項目（達產(chǎn)將新增收入19.23億，稅后利潤1.46億）、家電智能控制產(chǎn)品項目（建成達產(chǎn)預計增加14.20億，稅后利潤1.46億）、智慧校園綜合解決方案軟件開發(fā)項目（包括升級“易+”智慧校園整體解決方案，豐富教學模塊和校園管理模塊）、人機交互技術(shù)研究中心建設(shè)項目。我們認為可轉(zhuǎn)債資金到位將進一步增強公司在教育交互領(lǐng)域的研發(fā)能力以及加快在新產(chǎn)品如汽車電子、家電板卡等產(chǎn)品的突破進展。公司后續(xù)業(yè)績將進一步多點開花。

盈利預測：我們基于公司短期公司三大業(yè)務發(fā)力以及長期市場空間和公司優(yōu)秀管理的溢價，預測2019-2020年營收預測分別為214/273億，業(yè)績預測分別為14.06/19.35億，分別同比增長40%/37%，EPS為2.14/2.95，對應PE為36/26?？紤]公司未來三年的確定性較強，給予2019年40PE，維持“買入”評級。

風險提示：教育&會議業(yè)務推進不及預期；會議業(yè)務市場規(guī)模偏差；市場競爭。