貴州茅臺(600519)

事項：

公司4月5日公告1Q19主要經(jīng)營數(shù)據(jù)， 預計營業(yè)總收入同比增長20%左右，歸母凈利同比增長30%左右。

平安觀點：

1Q19 營收、歸母凈利增速略超預期，我們此前預計 1Q19 營收能達成 19全年增長 14%的目標，歸母凈利增 30%或因消費稅率和銷售費用率偏低。

營收同增 20%應來自茅臺酒價格上升和預收款確認。 3 月底，部分經(jīng)銷商已收到 4 月份計劃量， 我們估計， 1Q19 茅臺酒實際出貨量可能同降個位數(shù)。兩方面原因或推動了 1Q19 茅臺酒均價漲 10-20%： A.1Q18 收入中 819 老價格發(fā)票占比或超 60%，因 18 年初漲價翹尾效應，1Q19 均價可同增 10%+；B.18年 12 月，酒廠集中出了一批精品、生肖等高價產(chǎn)品，部分或體現(xiàn)在 1Q19， 且1Q19 年份、精品、生肖等高價產(chǎn)品發(fā)貨常規(guī)化， 占比應高于 1Q18， 也可能帶動 1Q19 均價同比升個位數(shù)。 18 年底，酒廠或仍有少量預收款余糧（不超 20億）。 4 月 1 日起，增值稅率降至 13%， 有理由相信，經(jīng)銷商會推動廠家把 3月 31 日前已發(fā)送貨物發(fā)票全開完，可能推動 1Q19 報表確認茅臺酒銷量持平或小增。 另外，系列酒 1Q19 營收同增約 26%，也拉高了總營收增速。

歸母凈利同增 30%或因消費稅率和銷售費用率同降。結合年報，我們判斷，4Q18 酒廠茅臺酒生產(chǎn)量高于實際出貨量,故 1Q19 報表確認茅臺酒銷量應明顯高于實際生產(chǎn)量，雖 1Q18 消費稅率偏低，但 1Q19 同比或仍明顯下降。 4Q18銷售費用為負，意味著 1-3Q18 銷售費用預提過多故需在 4Q18 沖回，所以酒廠 1Q19 也可能減少了銷售費用預提。

1Q19 預收款余額大概率環(huán)比年初小幅上升。 3 月底，經(jīng)銷商均已打完2Q19 計劃全款，且包含了年份、精品、生肖。另一方面，我們了解，總經(jīng)銷產(chǎn)品 3 月底也完成了全年的集中打款。匯總估計，1Q19 預收款余額或達 140-160億元，環(huán)比年初 136 億元小幅上升。

略上調 19 年業(yè)績預測，維持“推薦”評級。 考慮 1Q19 營收、凈利超預期，上調 19 年 EPS 預測約 1.3%， 預計 19、 20 年 EPS 同增 18.2%、 9.4%至33.13 元、 36.24 元， 動態(tài) PE 約為 26、 24 倍。因經(jīng)濟、囤貨、報表周期性，茅臺 19、 20 年報表增速或主要靠漲價，但 2020 年是十三五最后一年，考慮為下個五年計劃開門紅做準備是慣例，會否漲價需觀察。中長周期看， 超強品牌力保障，茅臺可靠收渠道利差、消費升級搶量來實現(xiàn)價、量再翻倍， 維持“推薦”評級。

風險提示： 1）白酒行業(yè)景氣度下行風險。 白酒行業(yè)景氣度與價格走勢相關度很高，如果白酒價格下降，可能導致企業(yè)營收增速大幅放緩。 2）管理層更換易導致業(yè)務波動風險。白酒企業(yè)受業(yè)務策略影響大，如更換管理層，可能會導致企業(yè)營收、利潤大幅波動。 3）政策風險。白酒行業(yè)需求、稅率等受政策影響較大，如相關政策出現(xiàn)變動，可能會對企業(yè)營收、利潤有較大影響。