三環(huán)集團(tuán)(300408)

事件描述：公司發(fā)布2019年第一季度業(yè)績預(yù)告，2019Q1實(shí)現(xiàn)凈利潤2.14-2.52億元，同比下滑0%-15%。

核心觀點(diǎn)

下游電子行業(yè)需求放緩，Q1業(yè)績表現(xiàn)符合預(yù)期。2018Q4公司實(shí)現(xiàn)收入9.14億元，同比下滑10.1%，環(huán)比下滑13.7%。實(shí)現(xiàn)凈利潤3.85億元，同比增長0.3%，環(huán)比增長1.3%。以此次業(yè)績預(yù)告中值計(jì)算，預(yù)計(jì)2019Q1實(shí)現(xiàn)凈利潤2.33億元，同比下滑7.5%。我們認(rèn)為，公司的半導(dǎo)體部件產(chǎn)品陶瓷封裝基座與被動元器件陶瓷基片受到下游需求放緩影響，單季出貨量從去年Q4出現(xiàn)環(huán)比下滑，并延續(xù)至今年Q1出現(xiàn)同比下滑，是導(dǎo)致公司業(yè)績出現(xiàn)負(fù)增長的主要原因。18年業(yè)績快報(bào)披露后，我們已經(jīng)預(yù)期到需求放緩對公司的影響將延續(xù)至19年上半年，因此Q1的業(yè)績表現(xiàn)符合我們的預(yù)期。

陶瓷插芯、MLCC仍然實(shí)現(xiàn)正增長，預(yù)期PKG與基片需求有望在Q2回暖。由于公司在非標(biāo)插芯產(chǎn)品上有所突破，2019年通過新增海外客戶實(shí)現(xiàn)了出貨量與均價(jià)的上漲，為Q1業(yè)績作出了重要貢獻(xiàn)。同時(shí)受益于MLCC產(chǎn)能快速擴(kuò)張，我們預(yù)計(jì)Q1MLCC收入端仍然實(shí)現(xiàn)同比正增長，但因價(jià)格有所回落，環(huán)比來看毛利率有所降低。除上述產(chǎn)品外，我們認(rèn)為公司其他傳統(tǒng)業(yè)務(wù)均受到下游需求放緩影響出現(xiàn)不同程度下滑，但根據(jù)近期產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研我們判斷，傳統(tǒng)主業(yè)有望在Q2逐步回暖，預(yù)計(jì)下半年將重回正增長軌道。

2019年前低后高，5G建設(shè)將開啟公司新一輪高速成長。隨著下游產(chǎn)品需求回暖，我們認(rèn)為公司19年下半年業(yè)績表現(xiàn)將優(yōu)于上半年，全年業(yè)績體現(xiàn)為前低后高。隨著5G建設(shè)逐步啟動，公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)包括插芯、PKG、MLCC、電阻基片、陶瓷機(jī)殼等業(yè)務(wù)都將迎來需求的快速提升，我們判斷今年將是公司開啟新一輪高速成長的元年。同時(shí)隨著在半導(dǎo)體與被動元器件高端領(lǐng)域的技術(shù)突破和成本改善，公司有望在行業(yè)需求快速增長的背景下進(jìn)一步提升市場份額與自身地位，充分體現(xiàn)陶瓷材料平臺的龍頭價(jià)值。

財(cái)務(wù)預(yù)測與投資建議

維持買入評級，維持目標(biāo)價(jià)21.6元。我們預(yù)測公司18-20年每股收益分別為0.76、0.90、1.10元，參考電子陶瓷材料、陶瓷外觀可比公司平均估值水平，即19年24倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)21.6元。

風(fēng)險(xiǎn)提示

擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期，產(chǎn)品因成本與良率問題致使推廣進(jìn)度變慢