三環(huán)集團(tuán)(300408)

一季度業(yè)績略有下滑，預(yù)期全年業(yè)績前低后高

公司一季度歸屬于上市公司股東的凈利潤 2.13-2.51 億元，同比下降 0% -15%， 取中值 2.32 億元，同比下降 7.5%。 三環(huán)集團(tuán)作為上游基礎(chǔ)元件類企業(yè)，產(chǎn)品下游應(yīng)用涉及通信、消費(fèi)電子、家電、工業(yè)等多領(lǐng)域，因此經(jīng)營業(yè)績受下游宏觀需求影響較大。我們一直判斷電子行業(yè)前低后高，上半年元件行業(yè)去庫存， 下半年補(bǔ)庫存，三環(huán)預(yù)計(jì)也符合這種趨勢(shì)，因此，我們維持此前前低后高的判斷。

回到三環(huán) Q1 具體業(yè)務(wù)上， 主要受到半導(dǎo)體部件及電子元件材料產(chǎn)品的影響。 PKG 封裝基座需求相對(duì)疲軟，去年上半年滿產(chǎn)滿銷，而今年一季度 PKG則相對(duì)較弱，基片類產(chǎn)品也是如此。 MLCC 去年上半年價(jià)格不斷上漲，去年下半年至今進(jìn)入價(jià)格下降通道，而今降幅已經(jīng)放緩。此外，陶瓷指紋業(yè)務(wù)受到屏下指紋等新趨勢(shì)的影響，陶瓷指紋同比也處于下降趨勢(shì)。對(duì)于陶瓷外觀件，今年一季度三星 S10+搭載陶瓷外觀件， 再次引領(lǐng)新的潮流， 該項(xiàng)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長。

盡管公司短期業(yè)績略有下滑，但下半年將出現(xiàn)較多的積極因素，有望助力下半年業(yè)績回升。在 MLCC、基片等元件材料方面，隨著行業(yè)庫存的逐步去化，我們預(yù)計(jì)下半年的價(jià)格跌幅將放緩，同時(shí)公司新產(chǎn)能將逐步釋放，下半年收入增速將回升；在 PKG 方面，公司有望在下半年推出用于 SAW 濾波器封裝的產(chǎn)品；在光纖插芯方面，隨著 5G 建設(shè)的逐步開展，市場(chǎng)需求將得到較為明顯的回升；在陶瓷后蓋方面，公司下半年還有望導(dǎo)入新客戶。此外，眾多新產(chǎn)品將逐漸放量，開始貢獻(xiàn)業(yè)績，其中包括陶瓷劈刀、電子漿料、熱敏打印模組、氮化鋁陶瓷基板以及壓電噴射閥都將在 19 年逐步起量，下半年將提供不少業(yè)績?cè)隽?。總體而言，我們認(rèn)為公司全年業(yè)績有望呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢(shì)。

優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，護(hù)城河足夠深，長期增長邏輯依舊順暢

我們一直強(qiáng)調(diào)三環(huán)是一家材料平臺(tái)型企業(yè)， 立足于材料，并掌握了成型、燒結(jié)、后加工、設(shè)備等各個(gè)環(huán)節(jié)的核心技術(shù)，實(shí)現(xiàn)了高端垂直一體化，從而保證了技術(shù)創(chuàng)新和成本管控，構(gòu)建了寬且深的護(hù)城河。公司憑借高技術(shù)+低成本+好管理，不斷拓展新產(chǎn)品線，實(shí)現(xiàn)了滾雪球式產(chǎn)品擴(kuò)張。

在光通信產(chǎn)品方面，公司的光纖插芯產(chǎn)品在經(jīng)歷過去主動(dòng)降價(jià)搶占市場(chǎng)份額的決策下，目前已占全球主要市場(chǎng)份額， 價(jià)格已經(jīng)穩(wěn)定。 隨著 5G 建設(shè)的展開，對(duì)公司的光纖插芯需求將帶來較大的提升。

在電子元件及材料方面，公司積極擴(kuò)充 MLCC 的產(chǎn)能，并向粉體和設(shè)備方面投入研發(fā)力量，爭取早日實(shí)現(xiàn)全流程的垂直一體化能力。在半導(dǎo)體部件方面，公司經(jīng)過與日本廠商的多年競(jìng)爭，已初見成效， 憑借成本更低的優(yōu)勢(shì)，三環(huán)集團(tuán)該業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額有望得到提升。 同時(shí)公司產(chǎn)品正從晶振向 SAW 濾波器等更廣闊的市場(chǎng)發(fā)展，前景廣闊。

長期來看，公司的核心價(jià)值在于強(qiáng)大的橫向拓展能力，基于自產(chǎn)的各類陶瓷粉體，公司可以較容易的推出新的產(chǎn)品線，不同產(chǎn)品對(duì)于三環(huán)來說僅僅是呈現(xiàn)方式不同，核心與制作工藝萬變不離其宗，這也帶給了公司長期發(fā)展動(dòng)力。

盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)

我們認(rèn)為三環(huán)集團(tuán)是一家以材料為基石，擁有高技術(shù)、低成本、好管理，實(shí)現(xiàn)了高度垂直一體化的材料平臺(tái)型公司?？春霉竟饫w陶瓷插芯受 5G 基礎(chǔ)建設(shè)加速，市場(chǎng)需求增加； PKG 產(chǎn)品整體行業(yè)需求量增大，高端 SAW 用產(chǎn)品逐漸放量；陶瓷外觀件適配未來手機(jī)發(fā)展趨勢(shì)，有望出現(xiàn)高增長。我們維持公司 2018-2020 年 EPS 0.76/0.92/1.06 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

公司傳統(tǒng)產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期、陶瓷后蓋出貨量不達(dá)預(yù)期、新產(chǎn)品銷售進(jìn)展不達(dá)預(yù)期。