蘇交科(300284)

2018 年業(yè)績大幅增長 34%略超市場預期， 19 年 Q1 保持穩(wěn)健增長。 公司2018 年實現(xiàn)營收 70.3 億元，同比增長 8%，若剔除出售 TestAmerica 因素影響（2018 年營收 12.7 億元），則營收同比增長 16%；實現(xiàn)歸母凈利潤扣除計提事業(yè)伙伴計劃專項基金 3000 萬元后為 6.2 億元，較上年同期增長34%，較此前業(yè)績快報高 3.6 個 pct，略超市場預期?？鄯呛髿w母凈利潤增速 22%，主要因 2018 年出售 TestAmerica 股權實現(xiàn)處置收益 6900 萬元。分季度看， Q1-Q4 分別實現(xiàn)營收增速 11%/30%/6%/-5%，分別實現(xiàn)歸母凈利潤增速 26%/18%/20%/62%，四季度營收增速回落，業(yè)績加速明顯，主要為四季度出售 TestAmerica 所致。此前公司預告 2019 年一季度實現(xiàn)歸母凈利潤 7804-9223 萬元，同比增長 10%-30%保持穩(wěn)健增長。公司擬 10 派1.4 元（含稅）轉增 2 股，分紅率約 18%。

工程咨詢主業(yè)增長穩(wěn)健，訂單較為充足。 公司 2018 年營收中，工程咨詢/工程承包業(yè)務分別實現(xiàn)營收 61.3/7.6 億元，同比增長 12%/-15%，占比87%/11%，工程咨詢主業(yè)增長穩(wěn)健，其中境內(nèi)工程咨詢業(yè)務實現(xiàn)營收 41億元，同比增長 29%。 省內(nèi)/省外/海外業(yè)務分別實現(xiàn)營收 15.5/34.0/20.9億元，同比增長 12%/21%/-10%，占比 22%/48%/30%， 省外業(yè)務增速較快。 2018 年業(yè)績中， TestAmerica 及 Eptisa 分別貢獻利潤-413/1875 萬元，若剔除兩家海外公司的影響，則公司 2018 年歸母凈利潤增速約為 28%。 公司訂單增長穩(wěn)健，全年業(yè)務承接額保持超過 30%的增速，有望保障后續(xù)業(yè)績。

毛利率顯著提升， Q4 單季現(xiàn)金流大幅流入 9.8 億元促全年轉正。 2018 年公司毛利率 31.2%， YoY+2.15 個 pct，主要因工程咨詢主業(yè)毛利率提升且其業(yè)務占比提升。其中工程咨詢/工程承包業(yè)務毛利率分別為 34.5%/6.8%，YoY+2.8/-9.2個 pct；省內(nèi)/省外毛利率分別為 47.1%/32.9%，YoY+0.5/+1.9個 pct。期間費用率 17.0%， YoY+0.4 個 pct，其中銷售/管理（加回研發(fā)）/財務費用率 YoY-0.2/+0.3/+0.3 個 pct，其中財務費用率提升主要因 BT 項目利息收入減少。資產(chǎn)減值損失多計提 1.2 億元，主要因壞賬損失計提增加。所得稅率較上年下降 4.7 個 pct。歸母凈利率 8.9%， YoY+1.8 個 pct。經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入 0.6 億元，其中前三季度為凈流出 9.2 億元， Q4 單季度大幅流入 9.8 億元，全年現(xiàn)金流轉正，但較上年流入收窄 2.6 億元，預計主要因工 程承包回 款速度減 緩。收現(xiàn) 比與付現(xiàn)比 分別為 87%與 98%，YoY+1.7/+6.2 個 pct。

多方面取得積極進展，公司面臨較多新增長點。 1）出售 TestAmerica 后公司資產(chǎn)負債表明顯修復，管理壓力降低后有望輕裝上陣； 2） Eptisa 持續(xù)推動整合， 2018 年債轉股增資增強資本實力，后續(xù)有望與公司優(yōu)勢互補發(fā)揮協(xié)同，并有望受益一帶一路戰(zhàn)略推進； 3）大力拓展環(huán)境檢測、環(huán)境咨詢和工程設計、環(huán)境治理和修復實施等環(huán)境業(yè)務， 2018 年成功開拓新疆、山東等 5 個省份，并增資江蘇益銘（業(yè)務涉及環(huán)境檢測、食品檢測等領域）股權至 51%，江蘇益銘承諾 18-20 年凈利潤 CAGR 不低于 30%， 3 年累計凈利潤不低于 8778 萬元； 4）布局未來智慧交通，拓展智慧城市、民用航空等新興業(yè)務，有望給公司帶來全新利潤增長點。

事業(yè)伙伴計劃再次實施，有望發(fā)揮中長期激勵效果。 公司此前推行的事業(yè)伙伴激勵計劃規(guī)定，若當年度實現(xiàn)歸母凈利潤同比增速超過 20%，則公司按與事業(yè)伙伴自有出資 1： 1 提取專項基金參與認購公司股票，事業(yè)伙伴個人出資與專項基金出資購買的股票鎖定期分別為 3 年和 8 年。 2018 年公司已實施首期事業(yè)伙伴計劃，規(guī)模為 5267 萬元，并于 2018 年 8 月 28 日在二級市場上完成購買。今年公司擬啟動實施第 2 期，本期計劃實施對象共 84 人（含董監(jiān)高 10 人），規(guī)模為 5553 萬元。事業(yè)伙伴計劃有利于公司形成中長期凝聚力，增強設計類公司可持續(xù)發(fā)展能力。

投資建議： 我們預測公司 2019-2021 年歸母凈利潤分別為 7.8/9.3/11.2 億元，同比增 長 25%/20%/20%， 對 應 EPS 分別為 0.96/1.15/1.38 元（2018-2021 年 CAGR 22%）。當前股價對應 PE 分別為 13/10/9 倍，維持“買入”評級。

風險提示： 訂單增速不及預期風險，海外經(jīng)營風險，收購整合不及預期風險等。