拓普集團(601689)

事件：

拓普集團發(fā)布 2018 年報： 公司 2018 年實現(xiàn)營業(yè)收入 59.84 億元，同比+17.6%，歸屬于上市公司股東凈利潤 7.53 億元，同比+2.1%，扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤 6.78 億元， 同比+0.5%； 其中，四季度實現(xiàn)營業(yè)收入 15.28 億元，同比-1.4%，歸屬上市公司股東凈利潤 1.36 億元，同比-27.1%，扣非后歸屬上市公司股東凈利潤 1.19 億元，同比-36.8%。

投資要點：

行業(yè)增速放緩背景下經(jīng)營業(yè)績承壓，底盤系統(tǒng)業(yè)務(wù)貢獻增量 2018 年車市增速呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢，乘用車市場自 2018 年 7 月開始到年底連續(xù) 6 個月負增長，其中 Q4 三個月份銷量同比都是兩位數(shù)的下滑，增速分別為-13.0%、 -16.1%、 -15.8%，公司主要客戶吉利 10-12 月銷量增速分別為 3.1%、 0.3%、 -39.2%。 受此影響，公司 2018 年營收增速放緩，同比增長 17.6%，業(yè)績增速則回落至 2.1%； Q4 單季度來看，公司營收有所下降，增速為-1.4%，業(yè)績同比下滑 27.1%。 分業(yè)務(wù)來看，公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)減震器、內(nèi)飾功能件體量基本與去年同期持平，分別為23.07 億元（同比+3.9%）、 22.18 億元（同比-3.5%）；底盤系統(tǒng)業(yè)務(wù)受益于福多納并表，收入達到 11.67 億元，同比+220.6%； 智能剎車系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入 1.26 億元，同比+13.8%，其中電子真空泵 EVP 尚處于產(chǎn)能建設(shè)和產(chǎn)量爬坡階段，智能剎車系統(tǒng) IBS 仍處于驗證和市場預(yù)推廣階段，短期內(nèi)貢獻有限。

原材料及人工成本上升影響毛利率，研發(fā)費用提升較快 2018 年毛利率為 26.9%（同比-2.1pct）， 凈利率為 12.6%（同比-1.9pct），公司盈利能力出現(xiàn)下降， 主要由于以下幾點：第一，原材料、人工成本上升， 公司零部件業(yè)務(wù)中直接材料成本同比 +24.3%，直接人工成本同比+27.6%，均明顯高于收入增速；特別是人工成本，由于去年公司在輕量化和電子化上投入比較多，因此在研發(fā)人才、儲備干部方面花費較多。第二， 由于公司在研項目較多， 所以研發(fā)費用提升較快，全年達到 2.88億元，同比+26.9%。

優(yōu)質(zhì)輕量化底盤系統(tǒng)供應(yīng)商， 未來成長可期 公司總體業(yè)務(wù)拓展順利，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)維持穩(wěn)健，智能剎車系統(tǒng)業(yè)務(wù)處于放量前期，底盤系統(tǒng)業(yè)務(wù)貢獻重要增量，若剔除福多納并表部分（四川邁高、浙江拓為）的影響，2018 年全年營收同比+3.3%，歸母凈利潤同比-5.2%。 公司是全球范圍內(nèi)掌握高強度鋼和輕合金核心工藝為數(shù)不多的制造商， 在國內(nèi)零部件公司中是最早開始布局這一領(lǐng)域的， 近年來開發(fā)了大量產(chǎn)品陸續(xù)投放市場， 輕量化產(chǎn)品包括結(jié)構(gòu)件、轉(zhuǎn)向節(jié)、控制臂、 副車架等，部分車型單車價值量達到 5000 元。公司在技術(shù)、客戶、產(chǎn)能儲備等方面具備綜合優(yōu)勢，我們看好公司輕量化底盤項目未來持續(xù)貢獻強勁增長動力。

盈利預(yù)測和投資評級： 維持“ 增持” 評級 車市整體增速放緩，上游零部件廠商業(yè)績增長短期承壓，受此影響下調(diào)公司 2019/2020/2021 年EPS 至 1.17/1.35/1.56 元，對應(yīng)當(dāng)前股價 PE 分別為 17/15/13 倍。 當(dāng)前行業(yè)數(shù)據(jù)逐步改善，下半年車市基于低基數(shù)具備增長潛力，公司底盤業(yè)務(wù)受益于輕量化趨勢，客戶拓展情況良好，未來增長動能進一步加強；考慮到公司在輕量化和電子化領(lǐng)域布局較早， 綜合實力屬于零部件廠商前列， 在當(dāng)下行業(yè)輕量化、電動化趨勢催化下，公司相關(guān)業(yè)務(wù)進入業(yè)績兌現(xiàn)期，維持“增持” 評級。

風(fēng)險提示： 下游配套客戶銷量不達預(yù)期的風(fēng)險；新產(chǎn)品研發(fā)及市場不及預(yù)期的風(fēng)險；產(chǎn)能投放進度不及預(yù)期的風(fēng)險； 并購項目業(yè)績不及預(yù)期的風(fēng)險；原材料價格上升的風(fēng)險。