元隆雅圖(002878)

年報(bào)符合預(yù)期， 主業(yè)增長(zhǎng)勢(shì)頭良好

4 月 19 日公司發(fā)布年報(bào)， 2018 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 10.52 億元， YoY+28.36%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 9354 萬元， YoY+30.92%， 略高于快報(bào)業(yè)績(jī)（ 快報(bào)歸母凈利潤(rùn)為 9065 萬元）。 公司擬每 10 股派 3 元現(xiàn)金紅利（含稅）。 我們認(rèn)為公司優(yōu)質(zhì)客戶儲(chǔ)備豐富、業(yè)務(wù)延展方向多，具備較大的增長(zhǎng)空間，未來可進(jìn)一步發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，鞏固提升龍頭優(yōu)勢(shì)。 預(yù)計(jì)公司 2019-21 年 EPS 為1.14/1.59/2.14 元。 維持“增持”評(píng)級(jí)。

禮贈(zèng)品主業(yè)穩(wěn)步增長(zhǎng)， 謙瑪網(wǎng)絡(luò)超額完成業(yè)績(jī)承諾

2018 年公司營(yíng)銷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 10.34 億元， 其它業(yè)務(wù)營(yíng)收 1804 萬元（ 主要為貴金屬和特許產(chǎn)品收入及房產(chǎn)租金）。營(yíng)銷業(yè)務(wù)中禮贈(zèng)品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.33 億元， YoY+18.84%，毛利率 23.21%；促銷服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 1.40億元， YoY+25.59%，毛利率 26.51%。 謙瑪網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 1.83 億元，YoY+51.54%； 實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn) 3499 萬元，超過業(yè)績(jī)承諾 9.34%。謙瑪網(wǎng)絡(luò)并表收入為 6067 萬元。

四季度營(yíng)收增長(zhǎng)快， 盈利能力持續(xù)提升

公司 2018Q1、 Q2、 Q3、 Q4 單季度營(yíng)收分別為 2.03 億元、 2.41 億元、2.35 億元、 3.73 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為 1995 萬元、 2884 萬元、 1875萬元、 2601 萬元。第四季度營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率分別為 52.30%和 30.34%，利潤(rùn)增長(zhǎng)不及收入增長(zhǎng)主要由于股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用攤銷和租金成本影響。2018 年公司綜合毛利率為 24.34%， YoY+0.44pct；凈利率為 9.36%，YoY+0.49pct； 期間費(fèi)用率為 14.00%， YoY+0.67pct。 在費(fèi)用增加的情況下公司仍然延續(xù)了過去幾年盈利能力穩(wěn)步提升的趨勢(shì)。

老客戶成長(zhǎng)和新客戶開拓并進(jìn)， 向數(shù)字化營(yíng)銷和新媒體延伸

年報(bào)顯示， 2018 年公司核心客戶訂單和份額雙升，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)一步拉開差距。成功開拓多個(gè)快消和金融行業(yè)新客戶，是公司有史以來新進(jìn)入大客戶最多的一年。數(shù)字化營(yíng)銷業(yè)務(wù)深挖核心客戶，為客戶提供多種基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和大數(shù)據(jù)的定制化服務(wù)。 2018 年收購(gòu)謙瑪網(wǎng)絡(luò) 60%股權(quán)，為公司補(bǔ)充了新媒體營(yíng)銷的業(yè)務(wù)板塊，并有望與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)。

快速發(fā)展的國(guó)內(nèi)禮贈(zèng)品龍頭， 維持“增持”評(píng)級(jí)

前次預(yù)計(jì)公司 19-20 年凈利潤(rùn)為 1.45/1.89 億元， 考慮世園會(huì)、奧運(yùn)會(huì)因素調(diào)高特許紀(jì)念品營(yíng)收預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì) 2019-21 年歸母凈利潤(rùn)為 1.49/2.08/2.79億元， EPS 為 1.14/1.59/2.14 元。 元隆雅圖在 A 股沒有業(yè)務(wù)相近的可比公司，我們選取的同屬營(yíng)銷板塊的部分廣告公司 2020 年平均 PE 為 15.99 倍。考慮到元隆雅圖的高成長(zhǎng)性和行業(yè)龍頭地位，我們認(rèn)為可給予其 2020 年22-24 倍 PE， 對(duì)應(yīng)合理股價(jià) 34.98-38.16 元。 維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 對(duì)主要客戶依賴及主要客戶框架協(xié)議無法續(xù)簽的風(fēng)險(xiǎn)； 主要客戶營(yíng)銷方式發(fā)生變化的風(fēng)險(xiǎn)； 應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)； 稅收優(yōu)惠及稅率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)； 人力資源風(fēng)險(xiǎn)。