九洲藥業(yè)(603456)

投資要點(diǎn)

訂單延遲確認(rèn)， 短期業(yè)績(jī)承壓

報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 3.98 億元，比上年同期減少 16.31%，相比 2018年第四季度環(huán)比減少 32.93%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn) 0.43 億元，比上年同期減少 15.82%，相比 2018 年第四季度環(huán)比減少 30.40%。銷售毛利率為28.39%，同比減少 7.35%，環(huán)比減少 9.92%。 公司業(yè)績(jī)下滑主要系公司 CDMO與 API 板塊訂單確認(rèn)延遲， 預(yù)計(jì)二、 三季度回暖。 報(bào)告期內(nèi)， 銷售費(fèi)用 0.08 億元，同比增加 27.59%， 管理費(fèi)用 0.54 億元，同比減少 25.69%， 財(cái)務(wù)費(fèi)用 0.09億元，同比減少 57.55%， 主要系報(bào)告期內(nèi)匯兌損失減少所致。公司應(yīng)收賬款3.68 億，相較于期初減少 33.30%，主要系收回期初應(yīng)收貨款所致。。

Entresto 銷量沖擊 10 億美金， CDMO 板塊持續(xù)高成長(zhǎng)可期

根據(jù)諾華 2018 財(cái)報(bào)顯示， Entresto 產(chǎn)品 2018 年實(shí)現(xiàn)全球銷售額 10.28 億美元，同比翻倍增長(zhǎng)，從趨勢(shì)看呈現(xiàn)逐季度環(huán)比增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，目前 Entresto 處于放量期， 2019 年有望持續(xù)保持高增長(zhǎng)。 公司作為為其提供 CDMO 業(yè)務(wù)的企業(yè)相關(guān)訂單量有望持續(xù)保持上升趨勢(shì)。 目前公司 CDMO 業(yè)務(wù)中，商業(yè)化項(xiàng)目 11 個(gè)，處于Ⅲ期臨床的項(xiàng)目 35 個(gè)，處于Ⅰ期和Ⅱ期臨床試驗(yàn)的有 270 個(gè)，總項(xiàng)目數(shù)同比 2017 年實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。 2018 年公司 CDMO 業(yè)務(wù)向上下游拓展，拓寬 CDMO業(yè)務(wù)訂單來(lái)源，另外公司在繼續(xù)保持核心品種訂單的基礎(chǔ)上逐步做橫向和縱向的拓展，憑借著國(guó)際化的 CDMO 技術(shù)團(tuán)隊(duì)和 BD 團(tuán)隊(duì)，逐步改變?cè)葍H依靠單一大品種支持業(yè)務(wù)的局面。 2018 年公司早期 CDMO 項(xiàng)目數(shù)相比 2017 年有望實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)。 憑借 Entresto 訂單的高增長(zhǎng)以及公司各階段 CDMO 項(xiàng)目數(shù)不斷增加，有望令公司完成 2019 年的業(yè)績(jī)承諾。 此外，受益于 MAH 制度，公司國(guó)內(nèi)客戶拓展取得一定突破，目前已經(jīng)和華領(lǐng)、綠葉等制藥企業(yè)建立 CDMO 業(yè)務(wù)合作關(guān)系，合作項(xiàng)目領(lǐng)域涉及腫瘤、糖尿病等重大領(lǐng)域，其中不少產(chǎn)品正處于沖擊商業(yè)化的階段，未來(lái)將為公司 CDMO 板塊提供成長(zhǎng)性。

多元化戰(zhàn)略合作布局， API 業(yè)務(wù)品類拓展持續(xù)推進(jìn)

API 板塊公司現(xiàn)有品種已經(jīng)處于全球龍頭地位，同時(shí)積極拓展新品類，后續(xù)有望在糖尿病領(lǐng)域做進(jìn)一步拓展，糖尿病是目前慢性病領(lǐng)域藥物市場(chǎng)成長(zhǎng)性最好的領(lǐng)域， 后續(xù)糖尿病領(lǐng)域產(chǎn)品上市有望提升公司 API 業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性。公司未來(lái)將以創(chuàng)新藥及高端仿制藥研發(fā)、生產(chǎn)資源整合為方向，圍繞公司戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃的相關(guān)產(chǎn)業(yè)，開展醫(yī)藥領(lǐng)域多元布局。目前公司業(yè)務(wù)是 CDMO 和 API 兩大塊，未來(lái)將升級(jí)為，“ CRO+CDMO 創(chuàng)新研發(fā)服務(wù)”與“ API+制劑一體化產(chǎn)品服務(wù)”兩大綜合性業(yè)務(wù)板塊，希望通過收購(gòu)企業(yè)、購(gòu)買知識(shí)產(chǎn)權(quán)等方式，實(shí)現(xiàn)持有高端仿制藥的國(guó)內(nèi)藥品上市許可人（MAH）、藥品制劑的國(guó)際 ANDA 的目的。 2017年公司實(shí)施限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，參與對(duì)象包括高管、核心高管 205 人?？己酥笜?biāo)以 2016 年扣非后凈利潤(rùn)（0.95 億）為基礎(chǔ)，公司 2017-2019 年扣非凈利潤(rùn)不低于 1.35 億、 1.9 億、 2.85 億，年復(fù)合增速達(dá) 45%。公司目前主要位于醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)上游的原料端，未來(lái)拓展下游制劑將逐步實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈一體化。

盈利預(yù)測(cè)及估值

預(yù)計(jì)公司 2019-2021 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 21.25 億元、 24.36 億元、 28.88 億元，增速分別為 14.13%、 14.62%、 18.56%。歸屬母公司凈利潤(rùn) 2.86 億、 3.51 億、 4.33億元，增速分別為 82.40%、 22.44%、 23.45%。預(yù)計(jì) 2019-2021 年公司 EPS 為0.36、 0.44、 0.54/股。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1. CDMO 業(yè)務(wù)項(xiàng)目數(shù)量增長(zhǎng)不及預(yù)期

2. 產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期