當(dāng)升科技(300073)

事項：

公司發(fā)布18年年報，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)收入32.81億元，同比增長52.03%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤3.16億元，同比增長26.38%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤3.04億元，同比增長108.67%。公司18年利潤分配預(yù)案為：每10股派發(fā)現(xiàn)金股利1.4元（含稅）。

平安觀點：

技術(shù)升級彰顯議價力，單噸盈利能力顯著提升：公司 18 年實現(xiàn)正極材料銷售 15455.09 噸，同比增長 58.29%；正極業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入 31.08 億元，同比增長 61.09%。在金屬材料價格整體下滑趨勢下，公司平均售價實現(xiàn)增長，反映出公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高鎳化、客戶結(jié)構(gòu)高端化的趨勢。我們推算公司正極業(yè)務(wù) 17 年單噸凈利潤約為 0.8 萬元/噸， 18 年單噸凈利潤約為 1.6 萬元/噸，同比實現(xiàn)翻倍增長。 報告期內(nèi)公司單晶 NCM523 向國內(nèi)外客戶批量供貨，初代動力 NCM811 獲得國內(nèi)客戶認(rèn)證，第二代 NCM811 已完成中試進(jìn)入客戶認(rèn)證階段。隨著三元電池高鎳化繼續(xù)推進(jìn)，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望繼續(xù)優(yōu)化。

海門三期與常州項目穩(wěn)步推進(jìn)， 公司后續(xù)增長可期： 公司海門三期一階段工程進(jìn)入主體設(shè)備安裝階段，預(yù)計 19 年下半年竣工投產(chǎn)； 常州一期一階段 2 萬噸鋰電正極材料項目快速推進(jìn)，公司 19 年 3 月已與湖南百利簽署EPC 合同，預(yù)計 19 年 8 月部分廠房具備設(shè)備進(jìn)場條件， 19 年 12 月項目具備投料試車條件。 公司維持“規(guī)劃一期，建設(shè)一期，達(dá)產(chǎn)一期”的穩(wěn)步擴(kuò)張節(jié)奏， 海門三期、常州一期分別在 19 年下半年、 20 年上半年開始貢獻(xiàn)增量業(yè)績，公司后續(xù)增長值得期待。

智能裝備業(yè)務(wù)堅持可持續(xù)發(fā)展，控規(guī)模維持盈利能力： 報告期內(nèi)公司智能裝備業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入 1.73億元，同比下滑 24.42%；綜合毛利率 51.51%，同比下滑 0.48pct。在下游消費電子整體增速放緩下，公司通過提升高端產(chǎn)品銷量，實現(xiàn)綜合毛利率的相對穩(wěn)定。

毛利率提升同時綜合費用率上揚：公司 18年綜合毛利率 18.27%，其中 18Q4綜合毛利率達(dá)到 25.53%，為年內(nèi)最高水平（18Q1/Q2/Q3 分別為 14.21%/13.76%/19.71%）。公司 18 年綜合費用率 7.21%，其中 18Q4 綜合費用率達(dá)到 11.50%，主要原因為公司財務(wù)費用的增加，體現(xiàn)為 18 年下半年利息收入的減少、以及未確認(rèn)融資費用的年末集中計提。由于公司期末貨幣資金余額為 18.78 億元，我們認(rèn)為公司 19 年上半年財務(wù)費用仍有希望保持較低水平。

投資建議： 公司第二代 NCM811 進(jìn)入客戶認(rèn)證階段， 動力單晶 NCM523 向國內(nèi)外客戶批量供貨；隨著海門三期、常州一期高鎳產(chǎn)能逐步投放，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)優(yōu)化，單噸盈利能力有望保持?？紤]到公司 18 年四季度財務(wù)費用規(guī)模增長略超預(yù)期， 我們調(diào)整公司 19/20/21 年業(yè)績預(yù)測分別為0.86/1.07/1.19 元（前值 19/20 年為 0.91/1.07 元），對應(yīng) 4 月 22 日收盤價 PE 分別為 31.5/25.3/22.8倍；考慮到公司營業(yè)規(guī)模的快速增長將有效控制財務(wù)費用率水平，因此我們維持對公司“強(qiáng)烈推薦”評級。

風(fēng)險提示： 1）原材料價格波動風(fēng)險，金屬鈷國內(nèi)外價差縮小，影響公司海外產(chǎn)品定價，繼而影響公司收入增速及利潤水平； 2）客戶拓展不及預(yù)期風(fēng)險，公司主要競爭對手均擴(kuò)建高鎳三元產(chǎn)能，影響公司市場份額及產(chǎn)能利用率； 3）技術(shù)路線風(fēng)險，鋰電池技術(shù)處于快速變革期，若 NCA/OLO/固態(tài)電池等新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化超出預(yù)期，將影響公司技術(shù)路線產(chǎn)業(yè)化節(jié)奏及前期投資回收。