拓普集團(tuán)(601689)

事件

公司公布一季報，營收減少 17%，歸母凈利減少 43%。

點評

行業(yè)低景氣帶來業(yè)績壓力。一季度國內(nèi)乘用車批發(fā)銷量仍在負(fù)增長，行業(yè)增速-14%，公司大客戶吉利-5%、上汽通用-13%，對公司營收形成拖累，最終 1Q19 營收增速-17%。 由于營收負(fù)增長， 公司 1Q19 毛利率 26.3%，同比下降 2.8 個點，環(huán)比回升2.6 個點。 此外，由于公司仍在新技術(shù)、新產(chǎn)品投入期，管理費用、研發(fā)費用同比增長 12%， 合計費用率同比提升 2.6 個百分點。 公司 1Q19 凈利潤率為 9.1%，同比下降 4.2 個百分點， 毛利率+管理費用率+研發(fā)費用率合計同比帶來 5.4 個百分點的負(fù)面影響， 成為拖累公司凈利的主要因素。 公司 1Q19 經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比-12%，表現(xiàn)好于凈利增速。

未來業(yè)務(wù)條線橫向擴(kuò)張， 成長路徑清晰。

1）底盤系統(tǒng)及輕量化產(chǎn)品： 營收角度有望再造兩個拓普。 產(chǎn)品包括輕量化控制臂、電池包與大型車身結(jié)構(gòu)件、轉(zhuǎn)向節(jié)、輕量化底盤等， 2018 年營收 11.7 億元，其中包括 2017 年底收購的福多納（2018 年底盤系統(tǒng)營收 7 億左右）。 輕量化方面，公司已掌握鍛造、真空精密鑄造、差壓鑄造、擠壓鑄造、高壓壓鑄等多種工藝并投放產(chǎn)能， 有望在大體積產(chǎn)品和客戶粘性層面形成穩(wěn)定優(yōu)勢。 預(yù)計未來公司輕量化產(chǎn)品將進(jìn)一步向主流新能源車企、車型拓展。 公司中期目標(biāo)底盤 50 億元+輕量化 50 億元/年營收體量，約為 2018 年拓普營收 2 倍。

2 ）汽車電子產(chǎn)品： 目前主要為已批產(chǎn)的 EVP， 2018 年營收 1.3 億元，以及在研的智能剎車、智能轉(zhuǎn)向、電子水泵等產(chǎn)品， 我們預(yù)計未來單車價值量超過當(dāng)前 NVH平均單車價值量，利潤空間也將更高（更高毛利率）。 目前 EVP 產(chǎn)品已更新至第三代。

3）傳統(tǒng) NVH 產(chǎn)品： 2018 年營收 45 億元（減震、內(nèi)飾件合計）， 我們判斷規(guī)模和配套客戶領(lǐng)先國內(nèi)同行， 未來海外仍有份額擴(kuò)張空間。

投資建議

公司短期業(yè)績受行業(yè)景氣影響， 未來三大業(yè)務(wù)有望為公司帶來分步騰飛。考慮上半年行業(yè)景氣度較低，公司 1 季度利潤率低于預(yù)期，我們將公司 2019-2020 年凈利預(yù)測由 9.3 億、 10.5 億下調(diào)至 7.3 億、 9.4 億元， 同比增速-3%、 +28%， 對應(yīng)當(dāng)前PE 18 倍、 14 倍，維持“增持” 評級。

風(fēng)險提示： 行業(yè)銷量低于預(yù)期、新訂單開拓進(jìn)展低于預(yù)期、汽車電子研發(fā)和量產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期等。