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收入結算穩(wěn)健增長，高毛利水平行業(yè)領先

2019Q1公司實現(xiàn)營業(yè)收入79.20億，同比增長25.69%，結算毛利率62.23%，相比2018年全年（60.35%）提升1.88個百分點；結算凈利潤率為15.77%，相比2018年全年（23.46%）下滑7.69個百分點。凈利潤率相對2018年全年有所下滑主要是2018年公司拿地擴張顯著，帶息債務增加，收入結算與當期利息支出不匹配導致財務費用率有所上升。

周轉(zhuǎn)提速預收高增長，收入覆蓋倍數(shù)大幅提升

受一二線城市新房銷售回暖及公司加快推盤節(jié)奏的影響，一季度公司預收賬款規(guī)模557.71億，同比2018年一季度大幅增長75.8%，環(huán)比2018年年底增長31.9%。近四個季度預收賬款對營業(yè)收入覆蓋倍數(shù)為1.16，相比2018Q4（0.89）提升0.27，相比2018Q1（0.75）大幅提升0.41，公司已銷售未結算貨值大幅增長，未來業(yè)績結算確定性進一步增強。

存貨規(guī)模加速擴張，低成本拿地能力盡顯無遺

2019Q1公司存貨規(guī)模1798.92億，同比2018Q1增長49%，環(huán)比2018Q4增長12.3%，拿地速度進一步擴張，根據(jù)一季報，報告期內(nèi)公司新增土地儲備9個，待開發(fā)建筑面積342.68萬方，拿地城市包括濟南、鄭州、茂名、潮州、汕尾、深圳、西安。根據(jù)Wind土地數(shù)據(jù)庫，新增土地平均拿地樓面價僅2539.84元每平方米，除潮州科技園項目拿地溢價率2%外，其余土地都為零溢價率成交，低成本拿地擴張能力凸顯。

盈利預測及估值

預計公司2019年至2021年實現(xiàn)營業(yè)收入579.87億、702.26億、825.31億，同比分別增長20.45%、21.11%、17.52%；2019年至2021年實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤128.87億、152.77億及186.18億，同比分別增長21.68%、18.55%及21.87%。目前公司相對重估凈資產(chǎn)折價約60%，在2014年至今的房地產(chǎn)小周期中，公司股價平均在對重估凈資產(chǎn)折價15%水平交易。當前股本下，預計2019年至2021年EPS為1.57、1.86、2.27，目前股價對應PE為5.05倍、4.26倍、3.49倍，目前申萬房地產(chǎn)指數(shù)在PE11.3倍水平交易，鑒于公司優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)儲備，維持“買入”評級。

風險提示：1.房地產(chǎn)調(diào)控政策超預期收緊；2.行業(yè)銷售增速下滑超預期。