招商公路(001965)

公司發(fā)布19年一季報(bào)，收入較快增長，業(yè)績略超預(yù)期。19Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.08億，同比增長29.07%，歸母凈利潤10.28億元，同比增長16.92%，扣非后歸母凈利潤10.16元，同比增長16.11%，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量7.22億元，同比增長893.02%；

19Q1毛利率下滑，并購項(xiàng)目導(dǎo)致期間費(fèi)用率上漲。一季度公司實(shí)現(xiàn)營收17.08億，營業(yè)成本13.05億元，毛利率為23.60%，相較去年同期的28.87%下滑5.27%。一季度管理費(fèi)用1.01億，同比增加33.40%，主要系并購項(xiàng)目及薪酬增加。2018年公司以合計(jì)28.34億元受讓中信公路資產(chǎn)包項(xiàng)目，同時(shí)承接債權(quán)合計(jì)16.98億元，并購項(xiàng)目帶入新的有息負(fù)債導(dǎo)致19Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用增加161.24%。

并購路產(chǎn)效益良好，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流大幅上漲。19Q1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流7.22億，同比增長893.02%，其中并購項(xiàng)目使得本期通行費(fèi)增加4億元，18年公司陸續(xù)收購中信資產(chǎn)包的成渝、渝黔、滬渝高速公路路產(chǎn)以及亳阜高速，完成收購后公司新增主控里程276公里、參股里程109公里，路產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步增大，亳阜高速是G35濟(jì)廣高速公路組成部分，與京福、滬蓉等高速公路相通，將形成高速公路網(wǎng)的規(guī)模效益，增強(qiáng)皖西北公路運(yùn)輸能力，隨著周邊路網(wǎng)完善及規(guī)劃中的亳州機(jī)場建成，亳阜高速未來收益預(yù)計(jì)穩(wěn)步提升。成渝、黔渝、滬渝高速位于直轄市重慶，地理位置優(yōu)越，受益于重慶市與周邊城市的經(jīng)濟(jì)往來和人口流動(dòng)預(yù)計(jì)客流量將保持較高速增長。

投資收益穩(wěn)健增長。19Q1公司取得投資收益8.38億元，同比增長17.16%，截止一季度末公司資產(chǎn)負(fù)債率為39.88%，位于行業(yè)較低水平，預(yù)計(jì)公司將憑借優(yōu)越的股東背景和多年的全國跨區(qū)域投資布局經(jīng)驗(yàn)進(jìn)一步收購優(yōu)秀路產(chǎn)。

盈利預(yù)測和投資建議。預(yù)計(jì)未來公司收費(fèi)公路及交通科技等板塊收入穩(wěn)健增長，參股公司的投資收益為公司帶來堅(jiān)實(shí)的保障，我們維持對公司未來三年的盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2019-2021年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入76億元、82億元、89億元，同比增長11.8%、9.0%及7.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤分別為44億元、47億元、51億元，EPS分別為0.71元、0.77元和0.82元，目前對應(yīng)PE分為11.8/10.9/10.2倍，參照公司歷史估值波動(dòng)和19年行業(yè)估值中樞，我們認(rèn)為公司2019年的合理估值是13.5倍，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)9.50元，維持“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：高速公路受宏觀經(jīng)濟(jì)以及分流等因素影響，多元業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期。