司爾特(002538)

2019Q1 業(yè)績穩(wěn)健

公司發(fā)布 2019Q1 財報，實現營收 5.18 億元，同比增長 7.82%；實現歸母凈利潤 0.43 億元，同比增長 4.23%，每股收益為 0.06 元， Q1 是公司全年淡季，在下游需求整體疲軟的情況下，業(yè)績穩(wěn)健。費用方面，銷售費用 2873萬元，下降 132 萬元；管理費用 2375 萬元，增加 291 萬元；財務費用 552萬元，基本持平；研發(fā)費用增加約 1000 萬元至 1677 萬元；合計費用率提升 1.35PCT 至 14.43%。 綜合毛利率提升 0.97PCT 至 24.69%，凈利率 8.65%，與去年同期基本持平。存貨 10.5 億元，相比 2018 年末 8.3 億庫存繼續(xù)增加，我們預計庫存中原材料磷礦石占比較高，在磷礦石價格趨勢向上的情況下， 較高的磷礦石庫存有望鎖定磷酸一銨盈利能力。

馬尾山硫鐵礦投產有望大幅增厚業(yè)績

公司公告其馬尾山硫鐵礦一期工程各項手續(xù)齊全，近期將轉入試生產階段；礦山配套 38 萬噸/年硫多金屬礦選廠已通過驗收。礦山按設計要求布置的兩個首采采場已揭露礦石品質超預期，下一步將沿礦體傾向與走向繼續(xù)追索并布置三個新的采區(qū)。 硫鐵礦為公司主要原材料之一，該項目順利投產后預計將減少硫鐵礦和硫酸的外部采購量，降低采購成本；同時馬尾山硫鐵礦伴生礦的開采將逐步提升公司的盈利能力，有望大幅增厚業(yè)績， 將成為公司 2019 年業(yè)績重要增長點。

司產業(yè)鏈一體化優(yōu)勢下業(yè)績持續(xù)增長

隨著國家供給側改革，加上環(huán)保去產能， 單質肥供需結構持續(xù)優(yōu)化，復合肥產業(yè)鏈利潤向上游重資產的尿素、磷肥及鉀肥轉移； 同時在下游農產品價格弱復蘇的大背景下，具備產業(yè)鏈優(yōu)勢的公司， 其產品性價比高，在終端競爭較為激烈的情況下具備更強的競爭力。司爾特擁有硫鐵礦-硫酸-磷酸-磷酸一銨-復合肥完整的產業(yè)鏈， 成本優(yōu)勢凸顯。依托于復合肥上游產業(yè)鏈優(yōu)勢，在老牌競爭對手業(yè)績持續(xù)下滑的情況下，公司業(yè)績實現了持續(xù)增長。此外公司成功發(fā)行可轉債，并將建設年產 65 萬噸新型肥料和 40 萬噸土壤調理劑項目，可持續(xù)增長將獲新動力。

盈利預測及投資建議： 憑借產業(yè)鏈優(yōu)勢，隨著可轉債項目的建設和硫鐵礦投產，我們認為公司有望持續(xù)成長。 我們預計公司 2019-2020 年凈利潤為4.27/5.15 億元（原值為 4.27/5.43 億元，考慮到復合肥需求復蘇低于預期，略微下調 2020 年盈利預測） ，現價對應 PE 為 9.7 倍， 維持買入評級。

風險提示： 復合肥需求繼續(xù)低迷；磷礦石及磷肥去產能低于預期；硫鐵礦投產進度低于預期