五糧液(000858)

投資要點

事件：公司召開2018年度股東大會，我們對會議重點內容解讀如下。

渠道：改革向縱深推進，更加規(guī)范化、專業(yè)化，控盤分利系統(tǒng)導入在即。在渠道改革方面，公司圍繞扁平化方向和控盤分利系統(tǒng)，重點在經銷商和終端層面作出如下變革：1、經銷商層面，轉變觀念+優(yōu)化結構：過去大流通、大批發(fā)觀念不利于和消費者搭建互動平臺，現(xiàn)在要轉變經銷商觀念從而廠商共同完成核心網絡的構建；同時，通過終端掃碼系統(tǒng)綁定終端，根據(jù)終端的選擇來優(yōu)化經銷商結構。2、終端層面，專賣店方面核心為掃除盲區(qū)市場，提升專賣店形象；社會化終端方面核心為擇優(yōu)篩選和一一綁定，目前已建立了2萬多家終端的信息；連鎖賣場核心為構建平臺和優(yōu)化考核，將30多家服務于各大賣場的經銷商形成KA供應鏈公司；電商方面核心為擁抱并形成差異化競爭，對B2B平臺要規(guī)范其虧本銷售博取眼球的行為，對B2C平臺要提升合作層次。3、新型團購層面，建立高端團購客戶的拜訪機制，在上海等代表市場建立互動平臺。我們認為，以上變革的核心宗旨均在于讓渠道更加規(guī)范，加強與消費者的互動，同時為第八代上市時全面導入控盤分利系統(tǒng)做好準備。對于控盤分利系統(tǒng)而言，其最大難點在于經銷商和終端的配合度，公司明確控盤分利系統(tǒng)將精準識別經銷商應有的體量，而不配合的經銷商將會出局?？乇P分利分的是二次收益、增值收益，對經銷商是順價銷售的價差，對消費者是開瓶后的驚喜，對終端是新會員注冊后的驚喜，因此在規(guī)范精準的制度與論功行賞的激勵下，我們看好控盤分利將為公司營銷體系轉型注入活力，形成以消費者為核心的數(shù)字化閉環(huán)，為升級版普五上市做好渠道管理。

品牌、產品：品牌加減法同步推進，第八代普五接受度良好。公司堅持主品牌“1+3”的規(guī)劃布局和系列酒“4+4”的品牌戰(zhàn)略，一方面做加法，推出超高端501產品作為五糧液的頂級產品和價值標桿，同時在普五和501之間的占位產品已經在謀劃布局，對于腰部次高端產品將通過開發(fā)新品或并購的方式完成補位。另一方面做減法，這也是當前主要工作，今年3、4月份對2017年以來進行的品牌清理工作進行了集中收尾，今后仍將大力推進，下一步五糧系的品牌要從800個縮減到45個，條碼數(shù)將從3500個所見到350個，其目的就是為了保護五糧系主品牌，清理透支主品牌的系列產品。產品方面，公司股東大會指出5月21號第七代五糧液將正式下線，第八代將上線，新品將于6月份上市。第八代五糧液出廠價將定為889元左右，同比提升約13%，同時新品新品品質更好、風格更加凸顯，消費者給予高度評價，因此經銷商也樂于接受出廠價提升。公司將確保五月底全國經銷商、專賣店能夠到貨上架，屆時將展開大力度廣告宣傳工作，包括下一步費用投入也將逐步從渠道轉向對消費者培育上來。我們認為公司品牌聚焦思路清晰，隨著品牌勢能進一步提升，普五價格體系亦持續(xù)回升，目前批價已升至870元以上，下半年新品順價銷售值得期待，我們看好量價齊升帶動公司全年收入實現(xiàn)25%增長的目標規(guī)劃。

營銷改革加快推進，估值仍待提升。自2017年李董事長履新后，“二次創(chuàng)業(yè)”理念深入人心，公司價格策略、渠道體系以及管理機制均在逐步改善，今年6月提價策略的部署明顯趨于精細化，反映內部營銷改革正在加快進行，經銷商信心明顯增強，隨著控盤分利模式的穩(wěn)步實施，我們認為下半年普五提價有望在渠道端逐步落地。五糧液品牌優(yōu)勢突出，我們預計2019年公司高端酒發(fā)貨量有望達到2.3萬噸，對應收入有望繼續(xù)實現(xiàn)高增。我們認為隨著改革效果逐步體現(xiàn)，茅五龍頭之間的估值折價有望逐步縮小，我們持續(xù)重點推薦。

投資建議：維持“買入”評級。我們預計公司2019-2021年營業(yè)收入分別為500/590/688億元，同比增長25%/18%/17%；凈利潤分別為173/207/244億元，同比增長29%/20%/18%，對應EPS分別為4.46/5.33/6.28元

風險提示：三公消費限制力度加大、高端酒行業(yè)競爭加劇、食品品質事故。